長江商學(xué)院非全日制研究生李海濤教授：一季度全球市場普遍錄得“開門紅”，其中，弱美元和再通脹成為了主線，兩個看似有些矛盾的主線背后深層次的原因則是美國新任總統(tǒng)特朗普政策內(nèi)在的矛盾性，一方面是貿(mào)易保護(hù)主義下對弱勢美元的必然要求，另一方面是稅改法案、基建刺激計(jì)劃催生市場對于未來再通脹的預(yù)期，可以說，其政策天平的擺向決定了市場短期的相對走向，但無論如何，“特朗普交易”都是今年開年至今全球金融市場交易員們關(guān)注的主線。然而，向前展望二季度，由于醫(yī)改法案的受挫，特朗普總統(tǒng)的政策執(zhí)行力度開始被市場懷疑，“特朗普交易”對于市場的影響可能會短期弱化，交易員們需要更多關(guān)注經(jīng)濟(jì)的基本面，貨幣政策的分化和貨幣周期的拐點(diǎn)可能成為最重要的經(jīng)濟(jì)因素。此外，兩個政治因素也將持續(xù)發(fā)酵，民粹主義勢力的崛起仍然在困擾歐洲，中美最高領(lǐng)導(dǎo)人4月的會晤也將為兩個世界大國未來一段時間內(nèi)的雙邊經(jīng)貿(mào)關(guān)系走向定下基調(diào)。

　　總體上看，強(qiáng)勢美元將在二季度迎來“中場休息”，因此對新興市場的貨幣和風(fēng)險資產(chǎn)價格應(yīng)當(dāng)高看一線，特別是國內(nèi)經(jīng)濟(jì)改革不斷推進(jìn)并取得一定進(jìn)展的市場，例如印度和巴西，受益于全球經(jīng)濟(jì)持續(xù)回暖的開放經(jīng)濟(jì)體例如韓國和中國臺灣地區(qū)也有望錄得上佳表現(xiàn)。由于處于貨幣周期的不同時點(diǎn)，發(fā)達(dá)市場的表現(xiàn)將有所差異，歐元將保持相對強(qiáng)勢，日元將相對走軟。大宗商品方面，雖然弱勢美元有利，但市場對于特朗普基建刺激的預(yù)期將逐步弱化，石油價格的下跌也形成壓制，大宗商品類別中最看好受益于美元走軟和潛在避險需求的貴金屬，工業(yè)金屬價格相對看空，對大宗商品出口國的相關(guān)資產(chǎn)需要保持謹(jǐn)慎。

　　對國內(nèi)的風(fēng)險資產(chǎn)同樣應(yīng)當(dāng)保持樂觀，國內(nèi)需求復(fù)蘇持續(xù)，同時海外市場的好轉(zhuǎn)也帶動進(jìn)出口強(qiáng)勁反彈，從先行指標(biāo)看，經(jīng)濟(jì)的高景氣度至少會持續(xù)到二季度末。雖然高層不斷強(qiáng)調(diào)“去杠桿”和“抑制資產(chǎn)泡沫”，但聯(lián)儲加息節(jié)奏的放緩和價格指標(biāo)的低位運(yùn)行給央行留出足夠的政策空間，快速收緊貨幣概率不大，整體經(jīng)濟(jì)體和金融市場都處于一個小的“甜蜜點(diǎn)”。但從中長期視角看，只有高層當(dāng)前推進(jìn)的一系列對內(nèi)改革和對外開放政策逐步兌現(xiàn)，中國才有望釋放新一輪的制度紅利，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)潛在經(jīng)濟(jì)增長率的向上突破。

　　A股自2017年以來主要指數(shù)均表現(xiàn)不俗，一季度除創(chuàng)業(yè)板指數(shù)下跌-2.8%外，主要指數(shù)幾乎全線收紅，代表性的大盤指數(shù)上證綜指上漲3.8%、深證成指上漲2.5%。但同其他市場相比，這一表現(xiàn)可謂遜色很多。新興市場一馬當(dāng)先，印度孟買SENSEX30指數(shù)一季度上漲11.2%，領(lǐng)跑全球股市，巴西圣保羅IBOVESPA指數(shù)上漲7.9%，同樣表現(xiàn)不俗，新興市場中俄羅斯RTS指數(shù)受累于油價下跌-3.4%，成為新興市場主要指數(shù)中唯一下跌的，同時也是全球主要市場中表現(xiàn)最差。發(fā)達(dá)市場同樣表現(xiàn)出色，美國股市主要指數(shù)連創(chuàng)新高，納斯達(dá)克指數(shù)一季度上漲9.8%，成為表現(xiàn)最好的發(fā)達(dá)市場指數(shù)，歐洲股市主要指數(shù)同樣漲幅居前，日經(jīng)225指數(shù)成為唯一收跌的發(fā)達(dá)市場指數(shù)。

　　如果進(jìn)一步將全球市場細(xì)化分類，可以采用MSCI提供的主要指數(shù)進(jìn)行考察，年初至今亞洲除日本外的市場指數(shù)上漲13.2%，金磚四國指數(shù)緊隨其后上漲11.4%，均大幅領(lǐng)先MSCI全球指數(shù)代表的6.4%股市平均漲幅，發(fā)達(dá)市場表現(xiàn)更差，指數(shù)僅上漲5.9%。

　　亞洲新興市場和金磚四國為代表的股票市場領(lǐng)漲全球并不難以理解，弱勢美元是其背后的深層次邏輯，美元指數(shù)一季度下跌-1.9%，而南非蘭特、墨西哥比索、巴西雷亞爾等新興市場貨幣和韓元、新臺幣、澳元等亞洲主要貨幣均漲幅居前。

　　弱勢美元背后的更重要原因在于特朗普總統(tǒng)及其團(tuán)隊(duì)對于貿(mào)易保護(hù)主義的相關(guān)論調(diào)。在接受《華爾街日報》采訪時，特朗普直指美元過于強(qiáng)勢，而其團(tuán)隊(duì)成員也對包括德國、中國、韓國、墨西哥等在內(nèi)的貨幣當(dāng)局操縱匯率、刻意壓低幣值進(jìn)行抨擊，使得交易員開始停止做多美元，被迫回補(bǔ)其他貨幣的空頭，導(dǎo)致在特朗普總統(tǒng)當(dāng)選之后大跌的新興市場貨幣強(qiáng)勁反彈。

　　除股票市場和外匯市場外，大宗商品市場同樣表現(xiàn)出色，雖然高盛商品全收益指數(shù)一季度下跌-5.1%，但主要是被石油價格下跌拖累，工業(yè)金屬指數(shù)一季度上漲9.2%，貴金屬指數(shù)上漲8.9%，其中鋁、白銀等品種更是錄得雙位數(shù)增長。

　　除中美引領(lǐng)的全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇外，工業(yè)金屬的上漲離不開對于再通脹的預(yù)期，其中，特朗普總統(tǒng)給出的基建刺激計(jì)劃的藍(lán)圖成為重要催化劑。根據(jù)美國新任交通部長趙小蘭給出的細(xì)節(jié)，這一財(cái)政刺激計(jì)劃包括了至少價值一萬億美元的戰(zhàn)略性、有針對性的投資項(xiàng)目，期限超過十年，范圍不限于交通運(yùn)輸基礎(chǔ)設(shè)施，還將包括能源、水資源、寬帶以及退伍軍人醫(yī)院等項(xiàng)目。未來美國政府將必然無力承擔(dān)所有成本，僅僅地表交通一項(xiàng)資金缺口就達(dá)到9000億美元，市場預(yù)期美國政府會進(jìn)一步推高財(cái)政赤字水平，進(jìn)而引發(fā)再通脹。

　　綜合而言，特朗普總統(tǒng)的政策體系存在較為明顯的內(nèi)在矛盾，一方面，他希望美元保持弱勢，以使得美國在國際貿(mào)易中取得更大的優(yōu)勢，貿(mào)易保護(hù)主義的相關(guān)政策都在此列;但另一方面，他對于基建刺激計(jì)劃和稅收改革的許諾使得美國未來的再通脹成為必然，疊加美聯(lián)儲已經(jīng)開啟的緊縮周期，勢必會推動美元走強(qiáng)�？梢哉f，“特朗普天平”的擺向在一季度成為主導(dǎo)全球國際金融市場走向的關(guān)鍵，交易員都對其相關(guān)政策寄予厚望，但向前看，這一因素的影響有望在二季度減弱，市場開始對特朗普總統(tǒng)的政策權(quán)威性表示質(zhì)疑，“特朗普交易”也需要回歸現(xiàn)實(shí)，而其中醫(yī)改法案的夭折是重要轉(zhuǎn)折點(diǎn)。